Vezani članci
TEMA TJEDNA: EKONOMSKI OPORAVAK HRVATSKE (I.)
INTERVJU: ANITA PAVKOVIĆ
Rejting agencija Standard & Poor‘s podignula je kreditni rejting Republike Hrvatske za dugoročno zaduživanje u stranoj i domaćoj valuti. Podizanjem kreditnog rejtinga na razinu BBB-, Republika Hrvatska prelazi iz razreda špekulativnog rejtinga u razred investicijskog rejtinga. Primjerice, tako rejting u špekulativnom razredu ukazuje da je ispunjenje obveza dužnika neizvjesno, ili da obveza neće biti ispunjena - upozorava dr. sc. Manuel Benazić sa Sveučilišta Jurja Dobrile u Puli, i dodaje:
- Prelaskom u razred investicijskog rejtinga navedena se neizvjesnost i mogućnost neispunjenja obveza smanjuju. U dugoročnom smislu porast kreditnog rejtinga ukazuje na smanjenje rizika, odnosno premije rizika sadržane u trošku zaduživanja. Za dužnika, odnosno Republiku Hrvatsku, porast kreditnog rejtinga trebao bi značiti smanjenje troška duga i porast dostupnosti kapitala, dok istovremeno za investitora znači manji očekivani prinos, ali veću sigurnost povrata ulaganja. Drugim riječima, porast rejtinga investitorima šalje pozitivan signal glede njihova ulaganja i smanjenja rizika na povrat ulaganja u Republiku Hrvatsku.
UTEMELJENE PROCJENE
Na čemu se temelje procjene Standard & Poor‘s i drugih bonitetnih kuća?
- Rejting agencije daju (ili bi trebale davati) neovisna mišljenja o kreditnom riziku, odnosno procjene mogućnosti i volje dužnika da na vrijeme i u cijelosti podmiri dospjele obveze. Specijalizirane su, dobro poznaju stanje na tržištu i njihove bi usluge trebale biti važne prilikom donošenja odluka o ulaganju uzimajući u obzir i to da nisu svi investitori ekonomisti. Njihove procjene utječu na očekivanja, odnosno na ponašanje i odluke investitora glede njihovih ulaganja i očekivanih prinosa, ali i na dužnika. Njihove se procjene temelje na ekonomskim pokazateljima poput per capita dohotka, stope rasta bruto domaćeg proizvoda, stope inflacije, fiskalne i unutarnje (ne)ravnoteže, inozemnog duga, povijesti ispunjenja obveza, političkih rizika, zaduženosti itd. Također, navode da su pri procjenama orijentirane budućnosti, pa bi stoga svoje procjene trebale izrađivati uzimajući u obzir i očekivane vrijednosti, odnosno ciklička kretanja u gospodarstvu. No, ponekad se teorija i praksa razlikuju. Kretanja rejtinga uglavnom prate gospodarski ciklus na način da se rejtinzi poboljšavaju kad su gospodarstva u ekspanziji, a pogoršavaju u razdobljima recesije. Međutim, istraživanja za pojedine zemlje ukazuju da se rejting agencije prilikom procjena znaju ponašati i nelinearno, odnosno da su "strože" u vremenima recesije, a "blaže" u vremenima ekspanzije.
Može li se vjerovati procjenama rejting agencija? Hoće li Fitch i Moody‘s također biti pozitivni u svojim ocjenama rejtinga RH?
- Pogreške se događaju. Naime, riječ je o procjenama, a procjene sadrže i mogućnost pogreške. Važno je da pogreške nisu namjerne i učestale. Što manje griješe njihov je kredibilitet veći. Također, one daju procjene i o izgledima glede zaduživanja, a kad kažemo izgledi mislimo na budućnost. Obzirom na to da je prognoziranje budućnosti (za sada) neizvjesno, samo protok vremena može pokazati koliko su njihove procjene bile ispravne.
U suštini, što su tržišta razvijenija (više diverzificirana) značaj rejting agencija i potrebe za njihovim uslugama su veći. Kada su u pitanju zemlje u razvoju, njima dodjela povoljnog rejtinga omogućava lakši pristup tržištima kapitala i povoljnije zaduživanje.
Tijekom posljednje globalne krize vjerodostojnost rejting agencija bila je poljuljana, čak su se spominjali i novi modaliteti procjene rejtinga, no kao što možemo vidjeti i dalje su prisutne i značajne. Očito je da bolji modaliteti nisu zaživjeli. Sve dok se ne pojave novi modaliteti vjerovat ćemo im jer boljih trenutno - nema. Jedan od prijedloga bio je i povećanje konkurencije na tržištu rejting agencija, s obzirom na to da tri najveće - Fitch Ratings, Moody‘s te Standard & Poor‘s (često zvane i The Big Three), zauzimaju izrazito visok udjel na tržištu. Potrebno je imati na umu da je riječ o privatnim tvrtkama koje za svoje usluge naplaćuju naknade, ograničavaju se od odgovornosti, a pritom zahtjeve za njihovim uslugama procjene rejtinga mogu tražiti i investitori i dužnici, što otvara mjesto sukobu interesa i mogućim manipulacijama, pa su stoga u prošlosti bile čak suočene i s tužbama.
Da, može se očekivati da će i ostale rejting agencije - Fitch Ratings i Moody‘s - učiniti isto. Naime, iako standardizacije u procjenama rejtinga nema, sve one vrše procjene koristeći iste ili slične ključne pokazatelje pa su utoliko i njihove procjene slične.
MANJAK LJUDI
Koliko su konsolidacija proračuna, smanjenje javnog duga i porezna rasterećenja pomogli u stvaranju pozitivne klime za investicije?
- Republika Hrvatska je mala, otvorena, eurizirana, visoko zadužena i uvozno ovisna zemlja. U takvim uvjetima i ograničenjima nije lako voditi učinkovitu ekonomsku politiku, posebice monetarnu, pa je i mali šok dovoljan da vas izbaci iz ravnoteže. Dakle, ekonomski je uspjeh u takvim uvjetima i ograničenjima velikim dijelom ovisan o uspješnosti fiskalne politike. Uz ostalo, Republika Hrvatska članica je Europske unije i dužna je poštivati okvire propisane u "Kriterijima konvergencije iz Maastrichta" i "Proceduru prekomjernog proračunskog deficita" (koja proizlazi iz Ugovora o Europskoj uniji, odnosno Paktu o stabilnosti i rastu), koji u suštini sužavaju operativni prostor ekonomske politike. Ti se kriteriji odnose na stabilnost cijena, državnih financija (da godišnji proračunski manjak ne prelazi 3 % BDP-a te da javni dug države ne prelazi 60 % BDP-a, uz mogućnost da država smanjuje proračunski manjak i da se približava referentnoj vrijednosti javnog duga zadovoljavajućom brzinom), stabilnosti deviznog tečaja i dugoročnih kamatnih stopa te čine preduvjet uvođenju eura. Republika Hrvatska odabrala je europski put i za uvođenje eura kao nacionalne valute nužno je ispuniti navedene konvergencijske kriterije pri čemu uvođenje eura u Republici Hrvatskoj predstavlja obvezu, a ne mogućnost. Stoga ne čudi što Vlada Republike Hrvatske (u suradnji s Hrvatskom narodnom bankom) provodi aktivnosti vezane uz konsolidaciju proračuna (uravnoteženje prihoda i rashoda), smanjenje javnoga duga i proračunskog deficita, itd.
Konstanta rasta BDP-a je zadržana, no godišnji rast za sada je ipak premali. Koji su tu problemi?
- Stopa nezaposlenosti u Republici Hrvatskoj je zapravo na rekordno niskim razinama, čemu je pridonijelo i intenzivno iseljavanje. Ono što zabrinjava jest da uz rekordnu razinu nezaposlenosti ostvarujemo realni godišnji rast BDP-a od svega 2 do 3 % u posljednjim godinama. Nezaposlenost očito neće biti problem, problem postaje manjak ljudi bez kojih održiv rast nije moguć. Također, visoki dug je potrebno otplaćivati, a možemo se s pravom zapitati kako ćemo to činiti uz ovako mali rast BDP-a i kontinuirani pad broja stanovnika (mogli bismo reći i budućih radnika)? Dakle, potrebno je poduzimati mjere i stvarati uvjete kojima ćemo zadržati postojeće, vratiti iseljene, a nove radnike privući. U trenutačnim uvjetima teško je očekivati gospodarski rast generiran tehnološkim napretkom, rastom produktivnosti, jer tome prethode ulaganja u istraživanje i inovacije koja u Republici Hrvatskoj trenutačno nisu na zavidnim razinama.
Uzimajući u obzir ekonomsku aktivnost u Europskoj uniji i zemljama članicama s kojima je Republika Hrvatska značajnije ekonomski povezana te blagi trend smanjenja realnih stopi rasta hrvatskog BDP-a u posljednjim godinama, u razdoblju koje slijedi moguće je očekivati slična kretanja.
Investicijska klima u Republici Hrvatskoj opterećena je mnogostrukim problemima unatoč trendu rasta poslovnog optimizma i pouzdanja potrošača. Prepreke su brojne poput administrativnih, sporosti u rješavanju problema, nedostatku političke volje, poreznoj neizvjesnosti, nedostatku kvalitetnih projekata itd. Time se u suštini investitorima šalju negativni signali i to u vrijeme kada novac jednim klikom odlazi na drugi kraj svijeta, a s njim i potencijalna zarada.
SLOŽENOST PROBLEMA
Bez obzira na pozitivno mišljenje iz S&P-ja, što država treba dalje činiti? Reforme se podrazumijevaju...
- Potrebno je mnogo više truda uložiti kako bi se dinamizirale investicije i pokrenuo investicijski ciklus, a pritom voditi računa o potrebi diverzifikacije gospodarstva. Naime, dugoročno rješenje ne smije počivati isključivo na razvoju jedne gospodarske grane jer je u tom slučaju ovisnost gospodarstva o uspjehu te grane velika. Drugim riječima, rizik i potencijalni gubitak se koncentriraju, a stara poslovica jasno kaže da nije dobro držati sva jaja u jednoj košari.
Potrebno je intenzivnije i brže raditi na rješavanju gore navedenih prepreka, stvarati poduzetničku klimu, poticati istraživanja i inovacije, više raditi na privlačenju inozemnih investicija, više raditi na povlačenju sredstava iz EU fondova, obrazovati se, itd. U sasvim drugim okolnostima dio problema bilo bi moguće rješavati instrumentima ekonomske politike poput deviznog tečaja i porezima, no u Republici Hrvatskoj zbog prethodno navedenih karakteristika gospodarstva (mala, otvorena, eurizirana, visoko zadužena i uvozno ovisna zemlja) operativni prostor za takve mogućnosti izrazito je sužen.
Svojedobno je nobelovac Krugman prilikom posjeta Republici Hrvatskoj izjavio da bi mu najveća noćna mora bila da se probudi kao premijer male zemlje na periferiji eurozone. To dovoljno govori o složenosti rješavanja ekonomskih problema Republike Hrvatske.
(D.J.)
ANJA TKALČEVIĆ
BIROKRATSKE KOČNICE
Hrvatskoj je nakon sedam godina vraćen rejting (agencija Standard & Poor‘) u investicijsko područje, što možemo okarakterizirati kao pozitivnu promjenu. Povećanje kreditnog rejtinga nama je važno, ali njegov značaj je mnogo veći u upravljanju javnim dugom nego u promatranju kretanja investicija u Hrvatskoj.
Kreditni rejting za investicijsku klimu neće značiti mnogo ako se nastavi usporavanje gospodarske aktivnosti kako u Hrvatskoj tako i u inozemstvu, naravno usporavanje gospodarskog rasta imati će veće posljedice za zemlje s tržištima u nastajanju, kao što je Hrvatska. Osim toga, ako uzmemo u obzir probleme s kojima se susreće Italija u fiskalnom i gospodarskom smislu, a ona je jedan od vodećih hrvatskih trgovinskih partnera, ne možemo biti previše optimistični.
RAZLOZI ZA BRIGU
Također, došlo je i do smanjenja gospodarske aktivnosti i u Njemačkoj, iako dio usporavanja možemo pripisati prilagodbi izrazito jake i razvijene njemačke automobilske industrije na nove ekološke odredbe. Nepovoljnoj situaciji u zemljama unutar Europske unije zasigurno pridonosi i neizvjesna situacija oko Brexita. S obzirom na to da je Hrvatska mala i otvorena ekonomija, moramo uzeti u obzir ne samo ono što se događa kod nas, nego i situaciju u zemljama naših najvećih trgovinskih partnera kako bismo mogli donijeti neke dugoročnije prognoze. Sukladno svemu navedenom robna razmjena bi se mogla dodatno usporiti, s druge strane došlo je i do niza poreznih izmjena i povoljnih kretanja na tržištu rada, što bi trebalo dovesti do porasta povjerenja potrošača, pa samim time i porasta same osobne potrošnje, ali i porasta uvoza, što bi prema podacima HNB-a trebalo dovesti do smanjenja viška na tekućem i kapitalnom računu.
Za dublji komentar o investicijama u Hrvatskoj važniji nam je pokazatelj doing business (DB) indeks. Prema podacima Hrvatska je u 2019., u odnosu na 2018. godinu, pala za sedam mjesta, i trenutačno je 58. zemlja, od ukupno 190 koje se promatraju. Ono što bi nas trebalo zabrinuti jest činjenica da sve zemlje u okruženju imaju bolji plasman od Hrvatske, osim BiH. Najviše problema u poslovanju u Hrvatskoj je pravne, odnosno regulatorne prirode. Primjerice, nalazimo se na 159. mjestu prema izdavanju građevinskih dozvola, što nam ukazuje na složenost i dugotrajnost navedenog procesa u Hrvatskoj.
Ono što je također zanimljivo da smo prema kriteriju pokretanja poslovanja 123. zemlja, dok se primjerice Albanija nalazi na 50. mjestu. Ono na čemu bi se definitivno trebalo poraditi to je ubrzavanje i pojednostavljenje birokratskih procesa s kojima se susreću investitori, jer prema navedenim pokazateljima očito je da je to jedan od glavnih problema.
Jedan od razloga povećanja rejtinga je i ostvareni višak proračuna u 2017. i 2018., međutim, prema podacima HNB-a u 2019. predviđa se manjak opće države u iznosu od oko -0,5 % BDP-a. Na prvi pogled fiskalna se situacija u Hrvatskoj čini stabilnom. U posljednje dvije godine zabilježen je suficit proračuna opće države, a udjel javnog duga u BDP-u postupno se smanjuje. Međutim, dublja analiza fiskalnih kretanja ukazuje na neka nepovoljna kretanja, Prvo, fiskalna konsolidacija u Hrvatskoj većinom provedena smanjenjem javnih investicija i povećanjem poreznog opterećenja, što se posebno odnosi na PDV. Empirijska istraživanja pokazuju da ovakve konsolidacijske mjere negativno utječu na gospodarsku aktivnost, pa se može reći da je Hrvatska vodila procikličku politiku u vrijeme recesije te da ju je produbila, a sada kada je gospodarski ciklus u fazi ekspanzije smanjuje se porezno opterećenje i rastu rashodi, što znači da se ponovno vodi prociklička politika i da se nesmotreno troše nužni amortizeri za buduće krize.
PRITISAK NA FINANCIJE
Također, važno je napomenuti da je i suficit u 2018. godini najvećim dijelom bio posljedica pozitivnih ekonomskih kretanja, a ne razborite fiskalne politike. Ciklički prilagođeni saldo već je u 2018. bio negativan, a u 2019. očekuje se njegovo dodatno pogoršanje. Troškovi financiranja u proteklim su godinama smanjeni zahvaljujući povoljnim vanjskim uvjetima, što je također omogućilo izbjegavanje nepopularnih mjera na rashodnoj strani proračuna.
Međutim, očekivano usporavanje rasta već će u srednjem roku ponovno stvoriti snažan pritisak na hrvatske javne financije, pa će nositelji politike ponovno upasti u spiralu procikličke fiskalne politike, a reforme koje se ne provode sada u fazi ekspanzije morat će biti provedene u mnogo težim uvjetima. (Anja Tkalčević asistentica je na katedri za ekonomiju i matematiku na Zagrebačkoj Školi Ekonomije i Managementa od 2015. godine. Završila je preddiplomski studij na ZŠEM-u 2014. godine, a MBA smjer Kvantitativne financije 2017. godine.
Trenutačno je na doktorskom studiju u Ljubljani (FELU). Područje interesa je bihevioralna ekonomija, a prijedlog doktorske disertacije odnosi se na utjecaj ponašanja milenijalaca na mirovinski sustav, odnosno kako će ponašanja milenijalaca kao generacije danas utjecati na mirovinski sustav u budućnosti.)
Piše: Anja TKALČEVIĆ